Mertsina: pankadel võib tulla huvi hoiuseintresse kärpida

Swedbanki peaökonomist Tõnu Mertsina lisas, et kuna üleöö hoiustamine läheb pankadele kallimaks, peaks see teoreetiliselt suurendama nende huvi laenutegevuse soodustamiseks. "Samas tuleb arvestada, et üleöö hoiustamisega seotud suurem kulu pankadele takistab ka laenuintresside langetamist," märkis ta.

Euroopa Keskpanga (EKP) eilne otsus langetada nii baasintressimäär, kui ka laenamise ja hoiustamise püsivõimaluse intressimäärad 10 baaspunkti võrra vastavalt 0,05%, 0,3% ja -0,2%-ni tuli tõenäoliselt paljudele üllatusena.

Näiteks Bloombergi ekspertide paneelis arvas enamus ökonomistidest (ligikaudu 90%), et EKP jätab intressid muutmata. See oli ka meie ootus. Samas olime veendunud, et EKP käivitab peatselt euroala keskpankade poolt varaga tagatud väärtpaberite ostuprogrammi, sh ka võlakirjade ostud kommertspankadelt.

EKP otsustaski eile, et nimetatud tehingutega alustatakse juba oktoobrist. Lisaks sellele hakatakse peatselt teostama ka kindla eesmärgiga pikaajalisi refinantseerimistehinguid. Draghi jättis küll täpsustamata, millises summas väärtpabereid ostma hakatakse, kuid on teada, et väärtpaberite ostuprogramm koos odavamate pikaajaliste laenudega peaks suurendama EKP bilanssi kuni 1 triljoni euro võrra.

Viimati teostas EKP nii suure interventsiooni 2011 lõpus-2012 alguses, kui kahe pikaajalise refinantseerimistehinguga lisati euroalale likviidust kokku 1 triljoni euro ulatuses (mis, tõsi küll, tekitas siis üleliigse likviidsuse ning aitas turuintressidel allapoole liikuda). Väärtpaberite ostuprogrammil ja kindla eesmärgiga refinantseerimistehingute käivitamisel on intresside muutmise kõrval majandusele tugevam mõju.

EKP sammude eesmärgiks on ühest küljest euroala finantssüsteemi likviidsuse suurendamine ja laenamise elavdamine ning selle kaudu euroala majanduskasvu ergutamine. Teatavasti aeglustus euroala majanduskasv teises kvartalis ning mõned eelindikaatorid näitavad kasvu pidurdumist ka kolmandas kvartalis. Oma osa mängib siin kindlasti ka geopoliitilistest pingetest tingituna ebakindluse suurenemine, mis mõjub kahjulikult investeerimisele. Kuigi euroala ettevõtete laenamine vähese nõudluse ja investeerimise tõttu ikka veel väheneb, on langus aasta algusega võrreldes tasapisi taandumas.

Teine peamine põhjus intressimäärade langetamisel ja uute rahapoliitiliste instrumentide käivitamisel oli seista jõulisemalt vastu deflatsiooniohule. Samuti hoida ära tarbijates nn madala inflatsiooni ootus, millega võidakse hakata tarbimisotsuseid edasi lükkama ning madalama nõudluse tulemusel pidurduks hinna- ja majanduskasv veelgi. Samas, kuigi euroala inflatsiooni aeglustumine augustis jätkus, oli selle taga peamiselt maailmaturult sisseostetud energiahindade languse süvenemine, kusjuures baasinflatsioon augustis kiirenes.

Eilse EKP otsusega süvenes lõhe oma rahapoliitikat karmistava USA ja rahapoliitikat leevendava euroala vahel. Föderaalreserv on peatselt lõpetamas oma väärtpaberite ostuprogrammi (Quantitative Easing) ja hakkab tõenäoliselt järgmise aasta keskpaigast oma baasintressimäära tõstma, kui USA majanduses mingeid tõsiseid tagasilööke ei toimu. EKP aga alles käivitab väärtpaberite ostuprogrammi jm rahapoliitikat leevendavad instrumendid ning hoiab oma baasintressimäärad madalal veel pika aja jooksul. Meie hinnangul tõstab EKP oma baasintressimäärasid alles ülejärgmise aasta teisel poolel.

Selline intresside erinevus ja finantsturgude ootus USA tugevamast majanduskasvust suunab rohkem kapitali dollarisse, mis nõrgestab euro vahetuskurssi. Euro on nõrgenenud tegelikult juba mai algusest ning see kiirenes veelgi augusti lõpus pärast kohtumist Jackson Hole’is, kus Draghi vihjas, et on valmis deflatsiooni ja majanduslanguse ärahoidmiseks raha juurde trükkima. Ühesõnaga, EKP eilne otsus käivitada väärtpaberite ostuprogramm on euro nõrgenemisse juba varem sissekirjutatud. Eile langes euro vahetuskurss dollari suhtes järsult, jõudes jooksva aasta madalaimale tasemele. Samas mõjutavad euro kurssi ka EKP teised otsused, mistõttu euro kurss võib oodatust lähiajal veidi kiiremini nõrgeneda. See muudab euroalale sisseostetud kaubad ja teenused kallimaks, mis peaks koos oodatava majandusaktiivsuse paranemisega hinnakasvu kiirendama.

Eilne EKP otsus tõstis järsult juba augusti algusest kasvavat Euroopa aktsiaturu indeksit (Eurostoxx 50). Teistele aktsiaturgudele avaldas otsus vaid lühiajalist ja mittepüsivat mõju.

EKP rahapoliitika võimalused euroala majandusolukorra parandamiseks muutuvad üha piiratumaks. Puudu on veel valitsuse võlakirjade ostuprogrammist. Samas tuleks arvestada, et juunis alandatud baasintressimäära ja hoiustamise püsivõimaluse intressi negatiivseks viimse mõju ei ole kohene ja see hakkab reaalmajanduses avalduma alles pikema viiteajaga.

Kuidas EKP otsus Eestit mõjutab? Nagu juba öeldud, on EKP otsuse otseseks eesmärgiks suunata rohkem raha laenamisse, kaudseks eesmärgiks aga euro vahetuskursi nõrgestamine. Kuna üleöö hoiustamine läheb pankadele kallimaks, peaks see teoreetiliselt suurendama nende huvi laenutegevuse soodustamiseks. Samas tuleb arvestada, et üleöö hoiustamisega seotud suurem kulu pankadele takistab ka laenuintresside langetamist. EKP juunikuine otsus ettevõtetele antud laenude intresse langetanud ei ole.

Praeguses madalate intresside keskkonnas on laenamise tugevamaks mootoriks pigem nõudlus. Erinevalt euroalast on Eestis nii ettevõtete kui eraisikute laenujääk tasapisi juba kasvamas. Siiski on laenude-hoiuste suhe veel liiga madal. Tähtajaliste hoiuste jääk küll väheneb, kuid nõudmiseni hoiused kasvavad kiiresti ning pankade hoiuste ja laenude portfell on peaaegu juba võrdsustumas. Seetõttu võib lähiajal olla pankadel huvi hoiuseintresse veelgi langetada, et oma intressikulu vähendada. Laenamisele avaldab positiivset mõju pigem see, et Euribor langeb lähiajal varem oodatust rohkem. Samuti jääb see veidi madalamale tasemele ja pikemaks ajaks, kui veel hiljuti prognoosisime. Kui laenutegevus ja majanduskasv näitavad euroalal kindlamaid paranemise märke, hakkab ka Euribor tõusma. Turgude ootused 3-kuulise Euribori kohta näitavad intresside languse jätkumist kuni järgmise aasta kevadeni ning kerget tõusu alles alates järgmise aasta hilissügisest.

Mis puudutab aga väärtpaberite ostuprogrammi mõju, siis Eestis on ettevõtted oma tegevust rahastanud võlakirjadega veel suhteliselt tagasihoidlikult, kuigi see allikas on viimastel aastatel järk-järgult kasvanud. Võlakirjad moodustavad ettevõtete võlakohustustest ligikaudu kümnendiku, sh suurem osa sellest on välismaal emiteeritud. Samuti ei ole võlakirjade emiteerimise kaudu rahastamine ettevõtete sektoris laiapõhjaline ning sellega tegelevad peamiselt suured energia- ja transpordiettevõtted. Samas annab EKP otsus kindlasti neile selleks täiendava võimaluse. Eestis asuvate pankade tegevuse finantseerimine võlakirjade emiteerimisega on marginaalne.

Euro nõrgenemine muudab teatavasti imporditud sisendid kallimaks. Kuna Eesti ettevõtete tootmises on imporditud sisenditel väga suur osakaal, suurendab see ka nende kulutusi. Impordihindade langus ongi juba tasapisi taandumas. Samuti on aeglustumas ettevõtete tootja- ja ekspordihindade langus, seda paraku aga aeglasemalt kui impordihindadel. See halvendab ettevõtete kaubandustingimusi. Tootja- ja ekspordihindade taastumist pidurdab vähene nõudlus.